4月15日国家统计局发布的数据显示，一季度GDP同比增长6.7%。这一增速是自2009年一季度以来28个季度的新低。但是，3月与1月、2月相比，各项数据均呈现向好的趋势，因此，舆论用“开门红”来形容，并期待经济重拾更大的增势。这个来之不易的成就是在实施一系列刺激性政策后取得的。

　　根据测算，一季度房地产业对经济增长的综合贡献率提升7%-8%。央行同日发布的数据显示，1-3月份，住户部门贷款增加1.24万亿元，主要为房贷按揭。同期，商品房销售面积累计同比33.1%；房地产开发投资17677亿元，同比名义增长6.2%，其中，住宅投资增长4.6%，比1-2月份提高2.8个百分点。也就是说，第一季度经济增长能够稳住，得益于房地产刺激政策。不过，不管是价格还是交易量，都具有透支性效应，房地产很难成为经济增长的可持续动力。

　　一季度固定资产投资（不含农户）85843亿元，同比名义增长10.7%，增速比上年全年加快0.7个百分点。与之相对应的是，继1-2月财政支出增速重回两位数之后，3月财政支出16788亿元，同比大增20.1%。这意味着，政府主导的基建项目开始发力，但这次与以往有所不同，主要项目不像此前的高速公路、高铁那样具有系统性投入的空间，而只是对现有网络的修补，因此，投资可持续的空间也不大。

　　也就是说，一季度经济企稳依然是依靠房地产开发与基建投资。这是传统的投资拉动模式，而且，这些投资不具有可持续性，并会受到债务规模的限制，这与2009年实施大规模刺激政策时不同。当时，刺激政策也带动了民间投资的大幅增长。而今年第一季度，民间固定资产投资增长5.7%，增速比1-2月份回落1.2个百分点。民间固定资产投资占全国固定资产投资（不含农户）的比重为62.0%，比去年同期降低3.0个百分点。这说明，民间投资并没有跟上，主要靠地产业去库存以及政府投资拉动。

　　投资拉动的本质是依靠信用扩张维持增长。3月社会融资规模增量为2.34万亿元，其中新增人民币贷款为1.37万亿元，均远远超过预期。一季度新增贷款达到了4.6万亿元，社会融资总量为6.7万亿元。如果以新增人民币贷款约11万亿元、社会融资总量16万亿元为年度目标的话，那第一季度过于庞大的规模将使得接下来的几个月要么出现流动性紧张的挑战，要么继续扩大信贷投放与社会融资规模，突破年初制定的目标。

　　一季度用去了40%以上的信贷额度，后面三个季度宽松环境可能会受到影响，甚至可能出现“钱荒”。这样的预期，以及债券违约现象频繁出现，已经导致债券市场忧虑重重，这是目前股指徘徊不前的原因之一。央行可以通过短期操作平复这种紧张，但那样又会使中国经济越来越依赖债务，债务总量会被迫扩张。

　　今年如此大规模的信贷投放后，必然会在某个时间在资产价格与物价上反映出来。尽管房价与食品价格已经出现了这种苗头，但还只是预期发生了作用。可以预见，这段时间信贷投放扩张的相关效应将在未来体现。

　　一季度的经济增速反弹带动了钢铁、建材等产业的复苏，受益的大都是过剩产能行业。有关部门应该趁着这个时间窗口推动供给侧结构性改革，尤其是去产能以及清理僵尸企业。毕竟，此次宽松政策的目的是为供给侧结构性改革创造时间与空间。

　　现在市场担忧的是，在结构性改革还没有具体推进背景下的经济复苏，应该只是反弹而不是反转，因为结构性问题不解决，经济就缺乏可持续增长的基础。以加杠杆的方式进行大规模货币投放，会造成债务的膨胀以及资产、物价的上涨。信用扩张不可能永远持续，终究会面临一个临界点，如果到了通胀加速而迫使央行紧缩货币的时候，过于庞大的债务将可能是无法承受的。 因此，我们需要居安思危，防止这种局面出现，并抓住当前可能稍纵即逝的机会，大力推进改革。

　　来源：21世纪经济报道